文/零度
本文转载/节点研究
面对早已千亿市值的片仔癀和云南白药，同为百年老字号的同仁堂（北京同仁堂股份有限公司，.SH）会作何感想？截止9月17日收盘，同仁堂的市值为.2亿元，云南白药为亿元，片仔癀为亿元。
同仁堂创立至今已有余年的历史，比年成立的美国还要早上余年。纵观世界企业发展史，超百年不败不倒的品牌并不多见，而同仁堂恰恰是这样一种存在。
年上市之后，同仁堂在资本市场也已历经二十多年的风吹雨打。从近5年的表现来看，同仁堂的股价从28.75元（/9/30）涨至33.51元；片仔癀从44.78元（/9/30）涨至.52元（/9/13）；云南白药从58.03元（/7/18）涨至95.81元(/9/13)，涨幅分别是16%，%和65%，可以说在中药龙头股中，同仁堂的表现并不亮眼，甚至有些差强人意。
那么，作为中药老字号的第一品牌，同仁堂是否被低估了呢？
图片来源：wind
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品牌护城河强大
龙头溢价是否得当？
看到“同仁堂”三个字，无论你是否是业内人士，想必都不会感到陌生。在某种程度上，它不仅仅是个公司和品牌，更是中医文化的代表。“炮制虽繁必不敢省人工，品味虽贵必不敢减物力”是同仁堂的古训，“配方独特、选料上乘、工艺精致、疗效显著”的制药特色，使同仁堂研制出了众多知名药品。
同仁堂由乐显扬始创于年（清康熙八年），年（清雍正元年）同仁堂开始为宫廷供御药，此后在清朝延续了年，得此殊荣的民间药铺仅此一家，足见同仁堂的品质及实力根基深厚。不仅如此，年同仁堂在北京第一个主动申请公私合营，支持国家建设，可以说紧跟国家发展，步步均有时代印记。年，国家工商局将全国第一个“中国驰名商标”称号授予了同仁堂。
据年胡润研究院发布的《中国最具历史文化底蕴品牌榜》，同仁堂位列榜单第一，力压贵州茅台、五粮液等资本市场热捧的品牌。
据悉，同仁堂中医药文化于年列入首批国家级非物质文化遗产名录。年，“同仁堂中医药文化（传统中药材炮制技艺）”项目被批准为国家级非物质文化遗产生产性保护示范基地；同仁堂“安宫牛*丸传统制作技艺”列入第四批国家级非物质文化遗产代表性目录。
可以说，同仁堂通过历史文化、独特配方、品牌认知等筑成的品牌护城河，其深度广度都有着其他品牌所不可比拟的优势。
同仁堂的品牌地位可以反映在议价能力上，财报中得以印证。数据显示，年6月至年6月，同仁堂的经营性负债金额高出经营性资产不少，说明同仁堂占用了更多上下游资金，在产业链上有着较大的话语权，对上下游有着很强的议价能力。
进一步可以发现，同仁堂的应付账款远大于应收账款，应收账款周转率较去年同期及前年同期均有提升，也是对其议价能力的印证。
根据WIND公开数据显示，中药行业的几家龙头公司对比，同仁堂对上游的议价能力较高，且同仁堂的应收账款周转率超出应付账款周转率的水平最为突出，进一步证实了其上下游整体议价能力和市场地位。
在品牌市场里，同仁堂是绝对的龙头，有强大的品牌护城河，但在资本市场，同仁堂的地位又如何呢？
在资本市场可以发现，同仁堂的市值虽然远高于行业均值，但远低于同为行业龙头的云南白药及片仔癀。从估值上看，市场给予同仁堂的估值略高于云南白药及行业均值，但远低于片仔癀、东阿阿胶。
从半年报数据上看，东阿阿胶的高估值，可能得益于其成长能力较其他龙头个股更为突出，同仁堂和片仔癀差异不大，成长能力目前显著好于云南白药，但弱于行业均值。但这也不是说，龙头个股基本面弱于行业均值，其相对数据弱也有来自绝对数据强的原因，在非垄断行业，高基数大公司较低级中小公司获得快速增长的难度更大。
同仁堂高于行业均值的估值，似乎体现了一些其作为行业龙头的溢价，但与其他行业龙头相比，作为中药第一品牌的同仁堂，资本市场带给它的龙头溢价，似乎远不应止于此。
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中药行业估值是否
反映了未来景气度？
众所周知，业绩代表过去，景气度代表未来，高估值背后一定是业绩和行业景气度的综合作用，是高成长性的预期+高成长性的兑现。那么同仁堂所处的中药生产行业景气度如何呢？
中医药行业并非新兴产业，其存续时间远超西医药。中医药不仅仅是一个名词，更是一种文化，从《本草纲目》到《*帝内经》再到古代众多医学著作，无不体现着我国先人的智慧。所以看这个行业的景气度不仅要从数字上看，更要从文化发展来看。
过去的很多年，社会上一些质疑的声音对中医药产生了许些负面影响，比如质量不合格、中医不科学、江湖骗子多、中药肝损伤等等。在医疗现代化中，西医似乎承担着更重要的作用，也更为人推崇。
但是，此次疫情中，中医发挥的作用可能会成为中医药产业发展的一个转折点，为中医药打开了更为广阔的发展空间。同时，*策面的支持也成为中医药发展的一大动力。
年2月9日，国务院办公厅发布《关于加快中医药特色发展的若干*策措施》，以更好地发挥中医药特色和优势；6月30日，国家多部门联合发布《关医院中医药工作推动中西医协同发展的意见》，医院中医临床科室设置和中药房设置；7月1日，国家发改委印发《“十四五”优质高效医疗卫生服务体系建设实施方案》，促进中医药传承创新。
不难发现，中医药的*策环境相当理想。
虽然今年上半年医药指数表现并不理想，但作为“长坡厚雪”的典型行业，仍有大量投资者看好。在日新月异的今天，很多行业都备受挑战，但医药消费确定性仍然很高。随着医学以及科技的进步，人们的寿命进一步延长，未来对药品的需求也会进一步扩张。
不仅如此，随着大消费时代的到来，人们对美的追求也越来越高，年轻人消费观的转变，会进一步催生医美以及保健品市场的进一步发展。保健品不仅仅是针对老年人，成为社会中坚力量的年轻人中年人的市场也更为广阔。
资本市场显然也意识到了医药制造未来成长的确定性，从年9月至今两年时间，医药制造板块增长38.48%，其中中药板块增长31.41%，整体表现稍弱于创新药等板块。
但是，从中药的性质来看，在大健康大消费的时代，在人们越来越
